南微医学688029：可视化引领新旧动能切换国际营销架构优化整合

南威医药作为消化诊疗耗材领域的龙头企业，全球R&D体系和商业化渠道不断完善，国内传统业务份额不断巩固同时，视觉产品新动能得到发力，国际营销结构的整合和优化为全球化平台战略奠定了坚实的基础我们看好公司创新能力+渠道优势持续提升竞争力，维持强烈推荐—A投资评级营收:南威医药2021年实现营业收入19.47亿，同比增长46.8%，2022Q1营业收入4.43亿，同比增长12.5%国内业务:传统业务份额巩固，视觉产品新动能发力21年来，公司国内业务实现营业收入12.0亿元，同比增长48.1%伴随着国内医院常规诊疗业务的有序恢复，传统耗材等产品保持稳定增长，22Q1的营业收入为2.76亿元，同比增长21.77%，其中4558万元来自视觉产品，是Q1收入增长的主要驱动力南威医药作为消化诊疗耗材领域的龙头企业，正处于动能转换阶段传统业务巩固市场份额的同时，视觉产品新动能发力:一次性胆道镜产品更贴近国内市场需求，主机可及性定价策略有望快速提升终端应用，牢牢控制渠道，上市前后与医生，医院紧密合作，多元化产品R&D管道继续推进可视化有望成为未来五年的持续增长点海外业务:优化整合国际营销架构，全球化平台战略蓄势待发21年来，公司海外业务实现营业收入7.42亿元，同比增长44.5%，其中美洲地区总销售额超过3亿元，同比增长约50%，收入计入MTU的拉美和加拿大地区同比增长133%欧洲，中东和非洲销售2.96亿元，同比增长34.6%，增速创历史新高，亚太营收8000万元，同比增长近80%2022Q1海外市场收入1.66亿元，与上年基本持平，其中美洲市场增长30.3%，欧洲市场下降13.9%，主要受地域冲突，公司部分OEM业务转直销模式，过渡期等影响2021年将优化整合海外营销架构体系，为未来更好的成长奠定基础利润端:毛利率下降，R&D和销售投入增加带来的短期压力2021年，公司实现归母净利润3.25亿元，同比增长24.5%其中，实施股权激励计划产生的股份支付费用0.77亿元，归属于母公司净利润3.93亿元，同比增长46.3%扣非归母净利润2.76亿元，同比增长29.7%2022Q1实现净利润0.43亿元，同比下降35.1%，其中股份支付费用0.16亿元剔除后，2022Q1净利润为0.59亿元，同比下降34.0%归母净利润0.43亿元，同比下降31.8%毛利率:毛利率短期有压力，未来伴随着视觉产品的规模化生产，毛利率会逐渐恢复2021年公司毛利率为64.2%，较去年同期下降1.8个百分点，主要受产品价格下跌，汇率波动，运输成本等因素影响2022Q1毛利率为61.9%，较去年同期下降4.23%，主要是视觉产品量产时间短，产品毛利较低剔除后毛利率为65.3%伴随着未来视觉产品的逐渐成熟，毛利率水平有望得到提升率:R&D投资继续增加2021年，公司费用控制良好，销售费用率为20.0%，同比下降1个百分点，管理费用率为17.8%，同比上升1个百分点，R&D费用率为7.9%，同比上升0.3个百分点绝对金额达到1.53亿元，同比增长53.4%，主要是由于R&D视觉产品投资的增加2022Q1公司销售费用率为20.0%，管理费用率为19.3%，R&D费用率为9.2%，R&D投资继续增加至0.41亿元维持强烈推荐—A投资评级看好可视化业务引领的新旧动能切换，以及国际格局整合优化后公司竞争力的进一步提升预计2022—2024年公司归母净利润分别为4.51亿，621万，8.46亿，2022—2024年对应PE分别为28.1倍，20.4倍，15.0倍维持强烈推荐—A投资评级风险:疫情反复风险，批量采购大幅降价风险，解禁风险等

另一方面，考虑到法律制度差异，域外诉讼的旷日持久以及对司法资源的耗费等因素，南微医学目前正在美国法院推动下，与波士顿科学集团公司进行和解谈判以达成全球范围内相关专利诉讼的一揽子解决方案，最大限度降低对公司的不利影响，相关谈判目前仍在进行中。