王庆：全球金融市场波动下中国资本市场机会在哪？

今年以来，全球资产价格大幅波动美联储加息后，10年期美债收益率高位震荡，美股多次低位重挫重阳投资管理有限公司董事长兼首席经济学家王庆在接受中新经纬研究所专访时表示，目前，美国10年期国债收益率处于顶部区域，市场对美联储加息预期已有充分反应但在疫情和俄乌冲突的影响下，通胀和经济减速并存的全球滞胀局面仍将短期存在就中国经济而言，长期向好的趋势没有改变可以通过增加人民币汇率的波动性来应对外部的不利环境，同时宏观政策要更加以自我为中心在当前市场环境下，资产管理机构应注重风险防控，关注现金流充裕，股息率高，资产负债表质量健康的久期短投资标的的投资价值从长远来看，投资中国仍然是首选大型资产管理机构要根据自身的研究优势进行资产配置，挖掘不同市场的投资价值

新经纬研究院:受疫情，美联储加息，通货膨胀，俄乌冲突等复杂因素影响，今年以来全球资产价格大幅波动自5月份以来，10年期美国国债收益率一度升至3%以上最近跌至近一个月来最低，徘徊在2.75%左右全球资本市场波动较大，美股面临流动性，盈利性和股票回购三重压力标准普尔500指数今年以来下跌约18%，以科技股为主的纳斯达克今年以来下跌超过28%，道琼斯工业平均指数也已连续九周下跌，今年以来跌幅超过12%，今年以来，美元指数上涨了8%，最近一直维持在100以上的高位此外，在通胀压力下，能源等大宗商品也在高位呈现出较高的波动性如何看待美债收益率，美元指数，美股，大宗价格的未来走势

王庆:今年以来，全球大宗商品价格，股市和汇率大幅波动回过头来看，主要是一些影响宏观经济基本面进而影响资产价格的冲击事件，尤其是对全球通胀形势的影响例如，俄罗斯—乌克兰冲突影响能源价格，进而影响宏观经济和资产价格表现因为通胀压力挥之不去，美联储加息的动作和幅度超出预期，进而对美债利率，美股乃至全球资产价格的走势产生影响

目前，美国债券市场已经对通胀和美联储加息的影响做出了充分反应市场普遍认为，美国未来将加息6至7次，美国短期和长期债券的收益率也做出了同样的反应所以，在我看来，目前美国长期债券的收益率是易跌难涨的，但其上涨最快的阶段已经过去如果未来通胀不超预期，美国长期债券收益率将在顶部区域徘徊虽然我认为不会很快掉头向下，但在这个水平上进一步上行的空间很小

美国股市对美联储加息的反应相对滞后因为只有当利率提高到一定程度，使市场投资者判断可能影响经济基本面和上市公司业绩时，股市才会有所反应这是最近一两周美股调整的背景因此，从前瞻性的角度来看，美联储加息对美国实体经济的不利影响将逐步显现，美国股市可能进一步承压与此同时，全球新兴市场国家的股市也将受到溢出效应的影响，主要是由于美联储加息以及加息后美元汇率走强可是，包括中国在内的新兴市场国家的股市表现更多地取决于其自身的经济基本面与其过分担心美联储加息，他们更应该关注自身内部的经济因素

大宗商品价格自2021年以来大幅上涨，在俄乌冲突后进一步上涨但到目前为止，俄乌冲突对大宗商品价格的影响基本告一段落除了原油，其他商品的价格动力都不够因为全球经济已经进入下行阶段，对经济基本面敏感的商品会伴随着基本面发生变化唯一的例外是原油，主要受俄乌冲突影响同时，碳中和背景下的全球碳减排计划使得原油的投资和供应不足，对原油价格形成支撑综合来看，大宗商品中的原油价格可能会走出一个相对独立的行情

中新经纬研究院:当前全球经济下行预期明显，但美国等主要发达经济体通胀形势依然严峻你如何判断全球滞胀的形势

王庆:所谓滞胀风险，就是挥之不去的通胀压力，而经济处于缓慢增长或衰退的状态目前，这种情况已经出现了一些迹象首先，通胀已经发生了但是，经济增速放缓实际上并没有发生，只是大家都在担心而已我认为世界在未来一段时间内将处于类似滞胀的状态，因为目前的美国经济和欧洲经济似乎有放缓的迹象这种滞胀状态出现在20世纪70年代有相似之处，也有来自供给侧的影响先是疫情来袭，然后是俄乌冲突来袭这种供给层面的影响叠加在一起，是为了应对疫情影响带来的宽松货币环境在需求复苏的过程中，通货膨胀和经济减速并存这也给决策者带来了很大的困难

但我倾向于认为，这次滞胀不会像20世纪70年代那样持续很久毕竟，这种供给端影响，无论是疫情还是俄乌冲突，都不是一个持久的事件因此，伴随着疫情的消退，俄乌冲突的影响会减弱，全球经济放缓和通胀压力也会逐渐减弱

中新经纬研究所:相比较而言，中国的通胀控制得很好那么，如何判断全球资产价格波动对中国金融体系的影响

王庆:目前中国主要是内部因素无论是美联储加息，还是美债利率，美元汇率上升，其应对措施都是给人民币汇率带来压力或者一些资本外流压力，但这些因素已经在当前价格中得到充分反映未来中国资产价格的表现更多取决于自身内部因素因为资产价格波动是一系列因素共同作用的结果我感觉国际变化的影响越来越不重要了

新经纬研究院:在美联储加息导致外部紧缩的背景下，中国货币当局强调以我为主，增强结构性货币政策工具的运用，助力中国经济转型在当前情况下，您认为中国的货币政策应该如何有效应对外部冲击我们应该关注这样的外部冲击吗做好《聚焦我》有什么建议

王庆:中国经济规模世界第二，要注意外部影响2021年财政政策和货币政策趋于偏紧一个重要原因是全球经济相对强劲，中国出口强劲，这为中国整合政策创造了更好的时间窗口但从2022年开始，政策滞后效应全部显现同时，当外部经济出现加息，经济放缓迹象时，也要做出相应的调整

中国以我为主的条件是充分的全球经济好的时候，某些政策收紧了，现在有放松的空间，此外，2022年以来，疫情的蔓延也给经济带来了新的挑战为了应对这些挑战，有必要进一步放松国内货币和财政政策可是，在美国加息的环境下，出现了中外政策周期不同步的现象

如何做到以自己为主，兼顾外部我们应该采取适当的政策组合我的理解是，应该加大人民币的波动幅度，增加人民币汇率的弹性，以缓冲外部影响内部运用货币政策，财政政策等宏观政策，更有针对性地根据自身经济情况进行调整鉴于一段时间内人民币汇率弹性明显，国内货币政策和财政政策将更多呈现I导向特征后续货币政策要想继续发力，需要配合降息等增量政策

中新经纬研究院:宏观政策上，中国近期出台了很多政策来对冲疫情的影响日前，国务院常务会议部署了稳定经济的一揽子措施六个方面33条措施，主要包括:一是金融及相关政策在更多行业实行存量和增量退税，对中小企业吸纳高校毕业生，加大岗位拓展补贴等支持力度第二是金融政策今年将把普惠小额贷款支持工具的额度和支持比例提高一倍是稳定的产业链供应链四是促进消费和有效投资放宽汽车限购，分阶段降低部分乘用车购置税600亿元因为城市的政策支持刚性和改善性住房需求五是保障能源安全调整煤矿核产政策等，第六，保障基本民生做好失业保障，低保和困难群众救济工作根据情况，及时启动社会救助和保障标准与物价上涨的联动机制在你看来，还有哪些政策工具可以使用

王庆:当前疫情的影响体现在经济层面，主要是房地产行业下行，消费疲软，金融层面居民有效信贷需求疲软在这种情况下，政策应该把疫情防控作为给定的约束条件目前财政政策，货币政策，房地产政策都在放松，但还需要一段时间才能见效目前，疫情最主要，最直接的影响是人们的收入，生活和消费在这方面，只有放松财政和货币政策才会产生间接影响因此，如果需要在这方面采取进一步行动，应该更有针对性比如政府增加补贴，甚至给居民发放消费券这种做法是世界上其他国家和地区受疫情影响时普遍采取的政策，效果还是不错的

中新经纬研究院:当前经济环境下，金融机构和资产管理机构应如何有效降低资产配置中的风险。

王庆:目前从宏观环境来看，国际环境和国内环境都比较脆弱，这是一个非常具有挑战性的宏观环境在这种环境下投资要注重风险防控，在风险防控的前提下积极应对比如，在投资股市时，要更注重投资品种的安全性，更注重短期资产，即投资标的现金流充裕，股息率高，资产负债表质量健康的资产对于成长股或需要依赖未来长期增长前景和想象力的长期资产，需要相对谨慎因为长期资产需要在有利的市场环境下表现良好在目前的环境下，我们应该更加重视现金流的安全性和可见性

当然，投资股票资产的核心本质是布局未来和成长目前，我们必须更加关注增长的确定性不能单纯依靠线性外推，或者基于美好愿景投资一些行业赛道我们必须确信增长的确定性应该用自下而上的分析方法来分析个股和子行业，独立判断其成长的可持续性，而不是简单地将个股和行业的表现与宏观经济形势挂钩目前强调增长确定性的应该是个股和行业的独立性，与宏观形势的相关性较弱

中新经纬研究院:你看好具体的行业吗。

王庆:现在不能单纯说行业，更多的是自下而上的股票逻辑当然，从大的方面来看，就中国资本市场投资而言，中国制造业中有相当一部分中小企业，尤其是专新企业和进口替代企业，拥有自己独特的技术优势和独特的市场地位一旦条件满足，它们的价值创造就独立于当前的宏观经济形势这类企业作为股票资产具有投资价值

中新经纬研究院:你怎么看，比如投资大家特别热衷的轨道上的股票，比如新能源。

王庆:毫无疑问，从行业发展的角度来看，新能源有巨大的空间但一方面，对新能源产业的研究已经相当充分在这个行业要表现出研究优势，并转化为投资优势，并不容易因为投资一定有不同于大多数市场参与者的独特优势另一方面，在不确定的宏观环境下，即使长期前景光明，资本市场也不愿意高估这类资产好的行业一定有合理的估值，在二级市场的投资价值会更好

从这个意义上说，我们需要捕捉和研究的重点，应该是一类尚未被市场充分挖掘，但成长性相对确定的细分行业的龙头，它不仅仅是一个被市场充分挖掘，被所有人充分理解的目标，它的成长需要一个长远的眼光，才能确立这类标的是已经充分挖掘的长期资产，目前的市场环境不利于其表现2020年和2021年将是这类资产容易表现良好的宏观环境

中新经纬研究所:就整体资本市场而言，你如何看待中国股市未来的表现充分消化风险后会出现V型反弹吗看时间段，比如10—15年投资周期，中国股市和美国股市哪个更值得投资

王庆:2022年以来，全球资本市场的压力主要来自俄罗斯和乌克兰的冲突以及疫情中国的资本市场也是如此股市逐渐意识到其对经济的不利影响，因此对下行风险进行了定价经过4个多月的调整，目前的仓位已经充分应对了相关的下行风险，a股和港股的风险溢价水平都在历史高位附近股市的典型特征是，当风险释放得差不多时，下跌动力就会减弱只要基本面停止进一步恶化，市场就可能反弹最近的市场表现就是这样但是，我们不认为在这样的情况下，市场会很快出现V型反转毕竟疫情影响因素和宏观基本面并没有发生根本性变化，但不排除企稳甚至局部反弹因为即使市场处于底部区域，也会有个别板块和个股表现良好

如果时间周期拉长，我觉得投资股市和投资实体经济是一样的因为长期来看，资产价格的表现就是基本面的表现中美股市符合长期经济增长虽然短期不一致，但长期是一致的所以问题就变成了投资中国还是美国中国是世界第二大经济体，总有一天会成为第一大经济体所以，从这个意义上说，如果非要二选一，当然要投资中国

但作为专业的机构投资者，长期投资必须通过资产配置来实现所以对于一个稳健的国际大投资者来说，两边都要配，两边都值得关注，投资机会是存在的不同的人对投入的比例有不同的看法，需要根据自己的研究优势和资源禀赋来确定比如我们的研究优势在中国，当然更大比例的投入应该放在中国市场