三花智控0020502022年一季报点评：制冷订单流入高增汽零毛利率环比

公司一季报表现符合预期公司2021 年实现营业收入160 亿元，同比增长32.3%，实现归母净利润 16.84 亿元，同比增长15.18%公司2022 年一季度实现收入48 亿元，同比增长40.94%，实现归母净利润4.53 亿元，同比增长25.81%，一季报表现符合市场预期 分业务表现来看，1)我们测算公司21 年家电制冷业务同比增长16%达112亿元，22 年Q1 制冷业务增速加快至33%，主要得益于竞争格局改善，头部客户订单从竞争对手加快向三花集中，从行业数据来看，空调行业自20 年7月推行新能效标准以来，推动制冷阀件尤其是电子膨胀阀持续高增长，2021年电子膨胀阀累计增幅达50.5%，四通阀和截止阀也分别同比增长29.2%和15.0%此外公司商用制冷业务发展前景广阔，前期发行可转债募集资金30亿元投入年产6500 万套商用制冷空调智能控制元器件和年产5050 万套高效节能制冷空调控制元器件项目，预计达产后正常年份分别贡献36.32 亿元和19.80 亿元2)公司汽车零部件业务2021 年进入放量阶段，我们测算业务收入同比大幅增长94.5%至48 亿元，其中新能源汽车业务40 亿元占比提升至83%，2022 年Q1 汽零业务同比增长63%，环比21Q4 表现略有放缓，或跟3 月底上海疫情防控措施收紧有关不过从4 月19 日开始特斯拉上海工厂迎来复工，全年出货150 万辆目标依然维持50%以上高速增长，预计三花独供的热管理零部件业务依然能实现高速成长 公司回购加码，携手敏实拓展水冷板业务公司2021 年7 月披露《回购股份报告书》，使用自有资金2—4 亿元以集中竞价交易方式回购公司股份，回购的价格不超过人民币30.00 元/股，截止2022 年3 月31 日，公司累计回购1181.6 万股，耗资2.65 亿元，成交均价22.4 元/股此外公司21 年6 月发行的30 亿元可转债，初始转股价21.55 元/股，截至一季度末转股数量8846股22 年4 月6 日公司与敏实汽车技研签署了合作协议，共同出资设立浙江三花敏实汽车零部件有限公司(三花控股51%)，合资公司拟规划在欧洲开展水冷板产品及相关零配件的研发，生产和销售 短期面临成本，运费多重压力，一季度汽零毛利率环比改善还原运输费用带来的会计口径调整后，公司2021 年毛利率实际同比下滑2.5 个pcts，22Q1同比下降2 个pcts 至23.3%，其中原材料涨价，人民币汇率升值和集成组件占比提升对汽车零部件业务盈利能力影响较大，不过伴随着22Q1 公司跟汽车整机厂在铝价联动定价机制取得积极进展后，汽零业务毛利率环比明显改善，家电制冷业务中微通道受铝价冲击较为明显，此外运费和成本上涨产生不利影响，22Q1 毛利率同比下降2.26 个pcts期间费用方面，公司2021 年销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别同比变动—2.18/—0.84/+0.31/—0.53 个pcts，综合带来公司2021 年净利率同比下降1.56个pcts 至10.5%，公司2022Q1 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比变动—2.19/—1.12/—0.13/+0.78 个pcts，综合带来公司22 年一季度净利率同比下降1.13 个pcts 至9.4% 盈利预测与投资评级我们预计公司2022—2024 年营业收入分别为216 亿元，278 亿元和344 亿元，分别同比增长35%，29%和24%，归母净利润分别为21.2 亿元，28.4 亿元和35.4 亿元，分别同比增长26%，34%和25%，对应估值23 倍，17 倍和14 倍，维持"强烈推荐—A"投资评级 风险提示:宏观景气下移，行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，海运运费大幅上升

我们认为看两年维度，经济一定会向上走，流动性也会逐步回归正常。核心资产里面都是各个行业的龙头，而各个行业的龙头跟经济的相关性是更大的。在经济上行流动性下行的大背景下，核心资产的超额往往是更大的。我们近期行业调研的结论是，龙头公司在过去一年的领先优势并没有减小，在很多行业反而是加大的，然后有很多公司的估值反而在行业内变得是便宜的。优质公司的表现时间迟早会来临，就像2015年之后，流动性潮水退去的时候，就是优质公司表现的甜蜜时光了。